케찹대전(大戰): 하인즈 Vs. 오뚜기+대상  

LEE KWAN WOO
Aug 14, 2014

제가 살고있는 집근처에는 한국의 맛집풍경을 연상시키는 유명한 버거집이 있는데요. 점심시간에도 기본은 1시간을 기다려야하니, 저녁때나 중요한 스포츠경기가 있는날에는 뭐… ^^; 지난 주말 그나마 바쁘지않은 어중간한 브런치 시간대를 공략해서 들어간 그곳. 모두들 정신없이 맛있는 버거에 집중하는 모습들이었는데 또하나 눈에 띈 공통점이 바로 각 테이블마다 놓여있는 빨간색 소스, 바로 케찹이었습니다.

너도나도 버거위에 정신없이 뿌려대는 케찹. 한국의 고추장, 된장과 같이 외국사람들에게는 필수양념과 같이 인식되는 케찹. 한국의 대표적인 브랜드 오뚜기케찹이 떠오르더라구요. 흠, 그렇다면 이곳의 대표적인 케찹브랜드는 뭘까? 소스통 중앙에 보이는 상표, 바로 하인즈 (Heinz)였습니다.

여러분도 아시겠지만, 하인즈는 지난 2013년 투자의 거장 워렌버핏 (Warren Buffett)과 사모펀드 3G 캐피탈 (3G Capital)이 공동인수를 한 세계적인 케찹기업이죠. 관련된 배경은 이미 많은 매체에서 기사화되었으니 저는 이글에서 아시아와 북미를 대표하는 케찹회사들의 가치평가에 초점을 맞추겠습니다. (서론이 너무 장황했네요. 죄송합니다. 꾸벅!)

6 Years Historical Heinz Margins%

우선, 2013년 인수이전의 지난 6년간의 하인즈의 투자지표 (자세한 부분은 위에 6 Years Historical Heinz Margins% 링크를 클릭!)를 살펴보면, 평균 +36.29%의 매출총이익률 (Gross Margin%)과 +14.52%의 영업이익률 (Operating Margin%)을 기록하고 있네요. 월마트 (Wal-Mart)와 코스코 (Costco)같은 대형할인매장에서 자체 제조, 판매되는 프라이빗레이블 (Private-label) 케찹등 경쟁이 심화된 음식사업환경에서 연평균+15%의 영업이익률을 유지하니 참 대단하고 또 이런 기업성과로 인해 워렌버핏의 투자가 가능했을수도 있겠네요.

Ketchup Peers Comparison

그렇다면, 하인즈와 함께, 한국의 대표케찹브랜드인 오뚜기와 청정원케찹의 모회사인 대상, 그리고 추가로 일본의 케찹, 마요네즈관련 기업들을 두개더 포함해서 함께 비교해보았습니다. (자세한 부분은 위에Ketchup Peers Comparison 링크를 클릭!) 우선 보시는바와 같이, 큐피 (주로, 마요네즈브랜드)와 카고메 (케찹)는 영업이익률 (예를들면, 오뚜기의 +6.1% VS. 카고메의 3.5%)과 ROE (대상의 16% VS. 큐피의 7%)등 수익성투자지표 (Profitability Key Statistics)들면에서 오뚜기와 대상의 상대가 전혀안되네요. (한국 화이팅! ^^)

자! 다음은, 하인즈와의 비교분석입니다. 매출면 (Revenues)에서는 시장크기의 차이도 있겠지만, 하인즈가 월등히 높네요. 영업이익률적인 면에서도 하인즈는 +15%로 대상과 오뚜기의 +6%대비 높은 경쟁력을 보이고 있습니다. 다만, 그외의 지표를 살펴볼때, 한국기업들의 선전도 눈에 띄는데요.

• ‘판매비와 관리비’를 전체매출액으로 나눈 지표에서 (SG&A%) 오뚜기의 16.5%는 하인즈의 21.1%보다 낮은 지표를 보이므로, 비용절감에서 경쟁력을 보입니다.

• 매출총이익을 전체자산으로 나눈지표 (Gross Profit/Total Assets%)에서도 대상의 +41.34%는 하인즈의 +33.4%를 월등히 뛰어넘습니다.

• 마지막으로, 조금은 엉뚱한 비교일수도 있습니다만, 직원한명당 창출되는 평균매출액 (Revenue per Employee)을 비교해봤는데, 이부분에서 역시 한국기업의 효율성이 월등히 높음을 볼수있었습니다.

그럼 마지막으로 주식가치평가면에서 살펴보도록 하겠습니다. 지난 2013년 워렌버핏과 3G 캐피탈이 하인즈를 인수할당시의 P/E, EV/EBITDA 가치지표비율은 20 times P/E, 14 times EV/EBITDA였습니다. 또한, 지난 2000년이후로, 최근까지 북미 Food & Beverage 기업들간의 인수합병거래를 바탕으로 볼때, 11~14 EV/EBITDA가 컨센서스로 밝혀집니다. ROE와 이익률면에서 우월한 투자지표를 자랑하는 하인즈의 브랜드 프리미엄을 고려할때 14배의 가치를 받음이 그리 놀랐지는 않습니다.

Ketchup Valuation

그렇다면, 현재 오뚜기와 대상의 주가평가는 어떨까요? (자세한 부분은 위에 Ketchup Valuation 링크를 클릭!) 나중에 밑에 언급드릴 여러가지 가정들을 살짝~ 무시하고, 간단한 숫자놀이를 해보면,… 만일 하인즈의 20과 14를 적용할때 현재의 오뚜기, 대상의 주당가치는 얼마만큼 더 오를게 될까요?

예제1 (EX1) 과 같이, P/E 20배를 네이버 금융에서 참고한 2014년 예상 EPS를 적용한후, 현재의 주가와 비교해볼때, 오뚜기와 대상 각각 6%와 22%의 추가 주가 가격상승이 예상됩니다.

다음은 예제2 (EX2)와 같이, EV/EBITDA 14배를 적용한후, 현재의 주가와 비교해볼때, 오뚜기와 대상 각각 16%와 27%의 추가 주가 가격상승이 예상됩니다.

다만, 여기서 주의해야할점 몇가지는,

• 첫째, 이번 예제에서 적용된 P/E 20, EV/EBITDA 14는 오뚜기와 대상등이 인수합병의 대상이 되어 M&A premium을 적용받았을때를 감안한 가정하에 산출된 예상주가입니다. (하인즈의 인수합병의 경우, +20%이상의 인수합병 프리미엄을 받았습니다.)

• 둘째, 하인즈와 비교해볼때, 이러한 프리미엄을 적용받기위해, 영업이익률, ROE등 수익성 면에서 추격을 할 여지가 있음을 앞에서 함께 확인해봤습니다.

• 셋째, 하인즈가 케찹이라는 상품에 매출의 큰부분을 의존하는 반면, 오뚜기와 대상은 케찹 뿐만아니라, 라면, 참기름 및 식용유지, 전자레인지용 포장반찬등 전반적으로 다양하고 포괄적인 상품군을 자랑하므로, 이부분에서 단순한 케찹기업만의 EV/EBITDA, PE multiples (가치지표) 비교는 다소 설득력이 떨어지는 부분도 있습니다.

제가 이글을 쓰기 시작한 지난 11일부터 현재까지 오뚜기와 대상 모두 각각 +6% 넘게 오르는 선전을 보여주고있네요. 단기간내에, 오뚜기와 대상의 주식가격이 이번예제에서 언급된만큼 오를지는 모르겠지만, 앞으로도 한국케찹의 대표 식음료브랜드회사들로서 전세계에서 훌륭한 선전을 기원하는바입니다.